Во-вторых, в этот период впервые за более чем 30 лет у инвесторов возник страх дефляции (падения цен). Дефляция создает проблемы для любого заемщика, поскольку его обязательства по обслуживанию долга фиксируются при получении займа, при этом падение цен угрожает уменьшить его будущий доход. Эмитентам высокодоходных облигаций сложнее справиться с нехваткой выручки, нежели эмитентам облигаций инвестиционного уровня, поэтому высокодоходные облигации могут быть особенно уязвимы в периоды, когда у бизнеса возникают сложности с повышением цен или поддержанием их на прежнем уровне.
Наконец, банкротство Enron и других некогда процветающих компаний подорвало доверие инвесторов к бизнесу. Это негативно отразилось на доходности корпоративных облигаций со всеми рейтингами, однако больше всего (в сравнении с прочими) пострадали высокодоходные облигации, поскольку рискованные заемщики сильнее всего зависят от степени оптимизма и доверия со стороны инвесторов.
Главный вывод, который можно сделать из графика на рис. 8.1, заключается в том, что во время благоприятных периодов на рынке инвестирование в высокодоходные облигации может быть очень прибыльно. Хотя исследуемый период на рис. 8.1 начинается лишь с 1996 г., история повышенной прибыли, обеспечиваемой высокодоходными облигациями, гораздо более длительна. Например, в 1980–2006 гг. среднегодовая суммарная доходность высокодоходных облигаций составляла 9,7 %, при этом аналогичные показатели для корпоративных облигаций инвестиционного уровня и для фонда денежного рынка Vanguard Money Market Fund были равны 8,6 % и 6,6 % соответственно. Однако недостатком инвестирования в высокодоходные облигации является существенный рост их уровня риска в периоды неблагоприятной рыночной конъюнктуры (рис. 8.2).
РИС. 8.2. Рост $1000, инвестированных в средний фонд корпоративных высокодоходных облигаций и средний фонд среднесрочных корпоративных облигаций инвестиционного уровня. 1980–2006 гг. (Источник: база данных Mutual Fund Expert по состоянию на 31.03.2007)
Существенный риск инвестирования в высокодоходные облигации – риск банкротства эмитента
С формальной точки зрения, можно говорить о банкротстве, когда эмитент облигации более чем на 30 дней задерживает оговоренную выплату купона или основного долга. В действительности же это означает, что компания и держатели ее облигаций должны договариваться о том, насколько меньше по сравнению с изначально оговоренными суммами в конечном итоге получат инвесторы. Хорошая новость заключается в том, что в исторической перспективе обанкротившиеся компании компенсировали держателям своих облигаций примерно 60 центов на каждый доллар долга. Вероятность банкротства эмитента высокодоходной облигации из года в год значительно варьируется, при этом средний показатель в долгосрочном периоде равен 5 % в год.1 Фактический уровень компенсации по облигациям таких компаний также значительно менялся в разные годы, однако в целом банкротство далеко не означало полной потери инвесторами вложенного капитала.
На момент написания этой книги (июль 2007) обанкротились эмитенты менее 1 % находящихся в обращении облигаций. Однако в 2002 г. только за один год обанкротились эмитенты 16 % находящихся в обращении высокодоходных долговых бумаг, а уровень компенсации составил в среднем лишь 23 цента на доллар, что значительно ниже среднего показателя в долгосрочной перспективе, равного 60 центов на доллар.2 Излишне упоминать о том, что держатели каждой шестой облигации на рынке, инвестировавшие крупные суммы денег, понесли в этом году значительные потери.
Как защитить свой капитал: диверсификация
Существуют три стратегии, которые вы можете использовать для защиты своего капитала в такие годы, как 2002 г. Во-первых, необходимо диверсифицировать свои вложения так, чтобы ваши инвестиции в высокодоходные облигации были распределены между различными эмитентами и отраслями экономики. Это ограничит ваши потенциальные убытки, если вдруг в каких-либо сегментах рынка сложатся особенно неблагоприятные условия, как это произошло с технологическими компаниями в 2002 г. ПИФы представляют собой наилучший инструмент для достижения диверсификации. Вы, возможно, слышали о том, что индексные ПИФы (биржевые фонды) по доходности превосходят большинство активно управляемых ПИФов. Хотя это действительно верно для рынков акций и облигаций инвестиционного уровня, в сегменте высокодоходных облигаций это не так. В действительности, хотя и существуют индексы высокодоходных облигаций, на сегодняшний день отсутствуют ПИФы, целенаправленно копирующие динамику какого-либо из них. Инвестирование же в индивидуальные высокодоходные облигации характеризуется (как мы уже убедились) значительным кредитным риском, а также сопряжено со значительными торговыми издержками.
Существует биржевой фонд высокодоходных облигаций (iShares iBoxx $ High Yield Bond ETF , биржевой символ H YG), доходность которого выше, чем у большинства ПИФов высокодоходных облигаций. Однако, учитывая, что на момент написания данной книги этот фонд присутствовал на рынке лишь три месяца, HYG продемонстрировал значительную ценовую волатильность в краткосрочном периоде по сравнению с большинством фондов высокодоходных облигаций. Хотя перспективы данного биржевого фонда кажутся многообещающими, на сегодняшний день традиционные открытые ПИФы представляют собой наилучший способ инвестирования в высокодоходные облигации.
Инвестиции в лучшие фонды высокодоходных облигаций
Во-вторых, вы можете ограничить свой круг инвестиционных посредников лишь лучшими ПИФами. Не все ПИФы высокодоходных облигаций одинаковы. Существуют три фонда, выделяющихся благодаря уровню риска значительно ниже среднерыночного. Мы перечислим эти фонды и приведем более подробную информацию о динамике их доходности. Даже если бы вы ограничились инвестированием в эти три фонда, ваша доходность была бы значительно выше, чем у большинства инвесторов облигационного рынка.
Реакция на изменения на рынке
В-третьих, вы можете самостоятельно отслеживать ситуацию на рынке высокодоходных облигаций. Когда на рынке наблюдается благоприятная конъюнктура, вы можете усилить свои позиции в ПИФах высокодоходных облигаций. Однако когда риски на рынке возрастают, вы можете уменьшить сумму капитала, вложенного в высокодоходные облигации, и переместить свои активы на денежный рынок. В этой главе мы рассмотрим, как выбрать наилучшие фонды высокодоходных облигаций и как выявить наиболее благоприятные периоды для инвестирования в них.
Первый этап управления риском: его оценка
В предыдущих главах мы уже использовали показатель максимального снижения величины капитала для измерения инвестиционного риска. Рисунок 8.3 иллюстрирует крупнейшие снижения капитала конкретного фонда высокодоходных облигаций (Wadell & Reed High Income/A , UNHIX) в 1986–2006 гг. исходя из ежемесячной динамики его суммарной доходности. Риск данного фонда с 1991 г. сохранялся на уровне ниже среднего, однако в 1989–1990 гг. снижение величины капитала фонда превысило средний уровень и составило 25 %.
При анализе инвестиционной доходности любого облигационного ПИФа, и особенно фонда высокодоходных облигаций, важно учитывать как процентный доход, так и колебания цены паев фонда. К счастью, Yahoo Finance публикует данные об исторической динамике суммарной доходности ПИФов.3
Как выбрать фонды высокодоходных облигаций
В табл. 8.1 приведены исторические показатели доходности с учетом реинвестирования и максимального снижения величины капитала в расчете на год для фондов высокодоходных облигаций.
РИС. 8.3. Рост $2000, инвестированных в Wadell & Reed High Income А, с четырьмя отмеченными на рисунке существенными снижениями величины капитала. 1986–2007 гг.
В таблицу были включены фонды, присутствующие на рынке с 1980 г. и раньше. Среднегодовая доходность этих фондов-«долгожителей» за рассматриваемый период составляла 9,1 % и варьировалась от 5,2 % у фонда с наихудшими результатами до 11,3 % у Fidelity Capital and Income. Потери, понесенные этими фондами во время спадов, наблюдавшихся на рынке высокодоходных облигаций, также варьировались в широком диапазоне. Максимальный убыток наиболее надежных фондов ( Lord Abbet Bond Debenture, Vanguard Hi Yield Corporate ) составил 10 %, а наибольшие потери, превысившие 40 %, понесли в свои худшие времена Morgan Stanley High Yield и Aim High Yield. Некоторые фонды продемонстрировали наихудшие результаты в 1989–1990 гг., во время спада на рынке высокодоходных облигаций, в то время как другие больше пострадали в 1998–2002 гг., во время обвала акций технологических компаний. При рассмотрении вопроса об инвестировании в высокодоходные облигации, так же как и в случае с акциями, важно принимать во внимание худшие периоды в динамике доходности соответствующих фондов.
