я уделяю особое внимание людям, и об этом мы подробнее поговорим в одной из последующих глав. Инвестирование в лучших предпринимателей и владельцев-операторов дает вам большое преимущество. А когда вы смешиваете этот талант с другими элементами, вы на пути к большим, если не стократным, доходам.
Вы можете найти 48-страничный отчет об индийских стократниках бесплатно в интернете. Просто наберите в поисковике Motilal Oswal 100х, и он сразу же появится.
Еще одно исследование, пересланное мне его автором, – это презентация на 45 слайдах под названием «Акции с 10-кратной доходностью за последние 15 лет», подготовленная Кевином Мартелли из Martek Partners. Мартелли представил ее на семинаре по стоимостному инвестированию в Трани (Италия) 17–18 июля 2014 года.
Автор сосредоточивает свое внимание не на стократниках, однако находит вдохновение там же, где и я: в книге Томаса Фелпса «100 к 1 на фондовом рынке». Мартелли даже цитирует то же, что и Фелпс, изречение Джорджа Ф. Бейкера (1840–1931), подытоживающее идею.
Чтобы делать деньги на акциях, нужно иметь «ви́дение, чтобы увидеть их, смелость, чтобы купить их, и терпение, чтобы удержать их». По словам Фелпса, «терпение – редчайшее из трех качеств».
В исследовании Мартелли, как следует из названия, рассматривались 10-кратники за последние 15 лет. В их поисках он перебрал около 21 000 акционерных компаний с рыночной стоимостью не менее $100 млн.
Мартелли обнаружил в выборке 3795 акций (18 %), которые выросли в десять раз.
Как и я, он обнаружил, что рост многих из них было трудно предсказать. Поэтому он отобрал, «с большой долей субъективности», группу «100 более предсказуемых акций-многократников, которые рациональный и долгосрочно ориентированный инвестор имел “разумный шанс” определить, приобрести и удерживать в долгосрочной перспективе».
Это хорошее исследование. Вот некоторые из его выводов.
● Волшебной формулы для поиска долгосрочных многократников не существует.
● Решающее значение имеет низкая цена входа по отношению к долгосрочному потенциалу прибыли компании.
● Малое – прекрасно: 68 % многократников в составленной выборке торговались ниже рыночной стоимости в $300 млн в самой низкой точке. (Это были микрокапы.)
● У перспективных акций часто случаются обширные периоды, в течение которых их стоит купить.
● Терпение исключительно важно.
Я бы добавил, что многими из выбранных им акций управляли команды топ-менеджеров, способные принимать правильные стратегические решения о том, как инвестировать ресурсы компании. Часто в их работе участвовал крупный акционер или предприимчивый основатель. Такие коллективы способны преодолеть препятствия на пути к росту.
Одним из интересных примеров здесь служит AutoZone. В исследовании Мартелли эта компания стала 24-кратником, хотя темпы ее роста составляли всего 2–5 %. AutoZone выкупила огромное количество акций, что обеспечило рост прибыли на акцию на 25 % в год.
Эту тему мы подробнее рассмотрим в главе 11.
Лестница заработка Хайзермана
Еще одно исследование Хьюитта Хайзермана – младшего называется «Бен Грэхем и инвестор роста». Хайзерман прислал мне свою презентацию из 50 слайдов. В начале презентации он рассказывает, почему так полезно вложиться в мощно растущую компанию и не продавать акции. Вот некоторые из преимуществ такого подхода.
● Вы можете отложить прирост капитала.
● Вам не нужно часто покупать и продавать.
● Вам не нужно беспокоиться о выборе времени для действий со своими акциями.
Исследование Хайзермана не является исследованием стократников, но его акцент сделан на акциях, ставших многократниками.
А как же все те исследования, которые показывают, что инвестирование в стоимость выгоднее инвестирования в рост?
Это происходит из-за ловушек. Очевидная ловушка заключается в том, что инвесторы часто переплачивают за рост. Может показаться, что со стократниками можно не беспокоиться о цене, которую вы платите. Но простой мысленный эксперимент показывает, что это не совсем так.
Допустим, у нас есть две компании, А и Б. Обе начинают с прибыли в $1 на акцию. На двадцатом году активной жизни обе заработают $20 дохода на акцию. И допустим, в конце десятого года обе акции будут торговаться по $500 за акцию – 25-кратный доход.
Теперь предположим, что в первый год вы можете купить акцию A за 5-кратный доход, или $5 за акцию. При этом акцию Б вы можете купить за 50-кратную прибыль, или $50. По истечении 20 лет А станет для вас стократником. Доходы вырастут в 20 раз, а соотношение цены и прибыли – в 5 раз. Эта комбинация дает стократник.
Акция Б через 20 лет станет 10-кратником. Это неплохо, но гораздо хуже, чем стократник. Инвестиция в $10 000 в А через 20 лет превратится в $1 млн. Инвестиция $10 000 в Б превратится в $100 000.
Таким образом, может показаться, что уплаченная цена не имеет значения. Конечно, мало кто будет жаловаться на 10-кратник. Но по-настоящему большой доход приходит, когда у вас есть и рост доходов, и растущий мультипликатор. В идеале нужно, чтобы на вас работало и то и другое.
Мой мысленный эксперимент выглядит утрированно, но он призван доказать, что нельзя просто так взять и купить дорогие растущие акции и ожидать, что они принесут стократный доход.
Еще одна ловушка заключается в том, что доход на акции сам по себе имеет множество ограничений. Хайзерман показывает следующее:
1. Этот доход не учитывает инвестиции в основной капитал, поэтому, когда капитальные затраты превышают амортизацию, чистый отток денежных средств исключается.
2. Он не учитывает инвестиции в оборотный капитал, поэтому, когда дебиторская задолженность и запасы растут быстрее, чем кредиторская задолженность и начисленные расходы, чистый отток денежных средств исключается.
3. Нематериальные инициативы, способствующие росту, такие как исследования и разработки, промо/реклама и обучение сотрудников, являются расходами (то есть не инвестициями), даже если выгода от них сохраняется в течение нескольких отчетных периодов.
4. Акционерный капитал является бесплатным, несмотря на то что владельцы несут альтернативные издержки. (Другими словами, компании могут потратить $50, чтобы создать $1 прибыли. Если вы смотрите только на доход на акцию, то вы игнорируете затраты на создание этого дохода.)
Короче говоря, нельзя концентрироваться только на доходе.
Здесь я не хочу углубляться в тонкости бухгалтерского учета и анализа ценных бумаг. Во-первых, существует множество книг, которые простым языком объяснят вам, почему все вышесказанное верно. Тем, кому нужен учебник по акциям, Фелпс рекомендовал «Анализ ценных бумаг» Бенджамина Грэхема и Дэвида Додда (М., Вильямс, 2017). И 43 года спустя эта рекомендация не утратила своей актуальности. Но, во-вторых, стремление к стократнику не связано с анализом ценных бумаг как таковым.
Здесь важнее комплексное мышление. Никакой анализ ценных бумаг не скажет вам однозначно, что та или иная акция может стать стократником. Для этого необходимо видение, воображение и перспективный взгляд на то, чего может достичь конкретный бизнес и насколько большим он может стать. Инвестирование – это
