СЕМЕНА КРАХА
Что это были за семена краха? Прежде всего, это был бум как таковой: он представлял собой классический «мыльный пузырь», цены активов не соотносились с лежащими в их основе стоимостями. Это знакомо капитализму в течение столетий. В Голландии «мыльный пузырь», связанный с луковицами тюльпанов, развернулся еще в начале семнадцатого века: цена одной единственной луковицы подскочила до суммы, эквивалентной тысячам долларов; каждый инвестор был готов заплатить эту цену, надеясь, что сможет продать ее другому за еще более высокую цену{12}. «Мыльные пузыри» возникают из-за иллюзорного ощущения богатства{13}, и возможно, что со времени «пузыря тюльпанной мании», иррациональность рынка еще никогда не проявлялась столь явно, как тогда, когда инвесторы платили миллиарды долларов за компании, которые ни разу еще не объявили о прибыли на балансе — и скорее всего так никогда не смогли бы стать прибыльными.
Ни на кого — ни на президента, ни на министра финансов, ни на председателя Совета управляющих ФРС — не следует возлагать вину за это иллюзорное ощущение богатства, но они должны нести ответственность за то, что не приняли мер в отношении его последствий, а в некоторых случаях способствовали этим безрассудствам.
В главе 3, § 1 я изложу то, что могла и должны была сделать ФРС, которая вместо этого после слабых попыток выпустить воздух из «пузыря», своими действиями просто помогала его раздуванию.
Плохой бухгалтерский учет предоставлял искаженную информацию, и частично иллюзорное ощущение богатства базировалось на этой неверной информации. Мы знали, что в системе бухгалтерского учета есть коренные изъяны, и что система вознаграждения высшего менеджмента подталкивает его к использованию этих недостатков в своих интересах. Мы знали, что в ответственных за состояние учета в аудиторских фирмах происходят конфликты интересов при попытках обеспечить достоверную и надежную информацию. Велась борьба за обеспечение лучшего качества представляемой информации, инициатором которой были Артур Левитт младший (Arthur Levitt), председатель Комиссии по ценным бумагам и биржам, на которой лежит ответственность за регулирование рынков ценных бумаг; Совет экономических консультантов, являющийся органом министерского уровня в администрации Белого дома, ответственным за представление беспристрастных оценок экономического положения и Управлением нормативов финансового учета (Financial Accounting Standards Board). Но на другой стороне выстраивались мощные силы — аудиторские фирмы и финансовые фирмы, они находили союзников в министерстве финансов США, таких как Ллойд Бэнтсен (Lloyd Bentsen); в министерстве торговли в лице министра, ныне покойного Рона Брауна (Ron Brown), в Национальном экономическом совете, возглавляемом тогда Робертом Рубиным (Robert Rubin) и в Конгрессе США в рядах обеих партий, включая Джо Либермана (Joe Lieberman) (демократ от Коннектикута) и Конни Мака (Connie Mack) (республиканец от Флориды). Краткосрочные и особые узкогрупповые интересы одержали верх над долгосрочными и общими интересами. Они не только подавили попытки улучшить состояние дел; но и способствовали принятию законов в области налогообложения и ценных бумаг, которое фактически ухудшали положение.
В ряде секторов экономики в Америке сохранялась устарелая система регулирования, отставшая от технологических сдвигов, которые изменили лик экономики. Но мы оказались в ловушке заклинаний дерегулирования и бездумно демонтировали регулирующие системы. Не является случайным совпадением то, что, прослеживая истоки многих проблем Ревущих девяностых, мы находим их в недавно дерегулированных секторах — электроэнергетика, телекоммуникация и финансы. Деформированные стимулы в сочетании с иррационально завышенным инвестиционным поведением побудили новых американских финансовых «бегемотов» обеспечить финансовую поддержку «мыльному пузырю»; они получали миллиарды долларов на первоначальных публичных предложениях акций, ППП (IPO, initial public offerings)[14] и на избирательном искусственном раздувании курсов некоторых акций, несмотря на то, что их выигрыш получен за счет проигрыша других — в большинстве случаев рядовых акционеров. Внутри администрации у нас велись споры по некоторым из так называемых реформ, которые усугубляли конфликты интересов; но Министерство финансов было на стороне финансовых фирм, твердившим «доверяйте нам». Они выиграли, а страна проиграла (см. гл. 6).
Одни только эти ингредиенты уже создавали достаточно взрывчатую смесь. Но чтобы довести ее до окончательной кондиции, были снижены налоговые ставки на прибыль от переоценки активов, в том числе на положительную курсовую разницу при продаже ранее купленных акций. Это сделало тех, кто делал деньги с помощью спекуляций на фондовом рынке, героями дня, и им предназначались более низкие ставки налогообложения, чем тем, кто своим потом зарабатывал себе на хлеб. Когда спекуляция таким образом получила особое благословение, туда устремились еще более мощные потоки денег, и процесс раздувание «мыльного пузыря» продолжился еще более интенсивно.
В чем причина ошибок?
Когда я оглядываюсь назад на 1990-е годы с позиций того, что мы знаем об этом сегодня, я задаю себе вопрос: где же мы допустили ошибки? Полагаю, что были два принципиально важных источника ошибок.
ПОТЕРЯ ПОНИМАНИЯ БАЛАНСИРУЮЩЕЙ РОЛИ ГОСУДАРСТВА
В течение двенадцати лет пребывания у власти республиканской администрации Рейгана и Буша первого экономическая политика на общенациональном уровне формировалась на основе идеологии свободного рынка, идеализировавшей частный сектор и демонизировавшей государственное программирование и регулирование. Билл Клинтон, как и многие из тех, кто был в его администрации, идентифицировал себя с так называемыми Новыми демократами, разношерстной группой политиков, ученых и околополитических деятелей, которые считали, что Демократическая партия слишком привержена бюрократическим решениям проблем и недостаточно озабочена воздействием своей политики на бизнес и рынки[15].
Вместе с тем уже давно существовало понимание того, что рыночный механизм не всегда функционирует достаточно хорошо, производя слишком много одних вещей, например, загрязнителей воздуха, — и слишком мало других, например, инвестиций в образование, здравоохранение и производство знаний. Рынки не всегда существовали в режиме саморегулирования; возникали огромные колебания экономической активности, сопровождавшиеся длительными периодами высокой безработицы, в течение которых миллионы желающих и способных работать не могли найти себе рабочего места. Социальные и экономические издержки этих периодов были чрезвычайно высоки.
Со времени Второй мировой войны федеральное правительство признавало свою ответственность за поддержку экономики на уровне полной занятости — это признание содержалось в том же законе, которым был создан Совет экономических консультантов. Признание в дальнейшем было распространено на важность и легитимность роли государства в других областях, таких, как, например, борьба с загрязнением окружающей среды.
Консерваторы, однако, стремились ограничить роль государства (за исключением тех случаев, когда решался вопрос о субсидиях бизнесу и протекционизме в отношении таких отраслей, как производство стали, алюминия, корпорированных ферм и авиалиний). Иногда они даже хотели вообще свернуть государственный сектор, например, передать нашу Систему социального страхования частному бизнесу.
За всем этим стояла вера в эффективность ничем не ограниченного рыночного механизма. Адам Смит, отец современной экономической науки, которому часто приписывается эта идея (хотя сам он был более осторожен) в своем трактате «Богатство наций» {1776} утверждал, что рынок ведом к экономической эффективности как бы «невидимой рукой». Одним из великих интеллектуальных достижений середины двадцатого века (Жерара Дебре (Gerard Debreu) из Калифорнийского университета, Беркли и Кеннета Эрроу (Kennet Arrow) из Стэнфорда, оба лауреаты Нобелевской премии за этот результат) было установление условий, при которых может функционировать «невидимая рука» Адама Смита. В числе этих условий много нереалистичных, так, например, что информация должна быть либо совершенной, либо, по крайней мере, не испытывать влияния каких-либо процессов, происходящих в экономике; и, кроме того, какой бы информацией ни владел один из участников экономики, другие участники располагают той же информацией. Конкуренция также должна быть совершенной, и каждый участник может купить себе страховку от любого возможного риска. Хотя все понимали, что эти условия нереалистичны, но была надежда, что если условия реального мира не слишком далеки от этих допущений — т.е. если несовершенство информации не очень велико, либо рыночная сила отдельных фирм не очень велика — то теория невидимой руки Адама Смита тем не менее обеспечивает достаточно хорошее описание экономики. Но это была надежда, опирающаяся преимущественно на веру — в особенности тех, чьи интересы она хорошо обслуживала, — а не на науку.
