Некоторые, объясняя события понедельника 19 октября 1987 г., обращают внимание на рациональную подоплеку краха и отмечают, что его можно рассматривать как внезапное выявление степени скрытого пессимизма. Обычно рынку хорошо удается оценить оптимизм, но угадывая уровень скрытого пессимизма он иногда ошибается [158]. Это объяснило бы тот факт, что после Второй мировой войны однодневных падений индекса S&P 500 было гораздо больше, чем взлетов. Когда фактические продажи выявляют этот пессимизм, рынку приходится к нему очень быстро приспосабливаться.
Японская катастрофа
Корни японского «пузыря» – в так называемом «Соглашении Плазы» [159] 1985 г. Когда оно готовилось, пять ведущих стран встретились с намерением обеспечить упорядоченное снижение курса доллара по отношению к другим основным валютам, призванное стимулировать американский экспорт. Было решено, что уровень иены слишком низок. Обменный курс иены устанавливался после поражения Японии во Второй мировой войне, чтобы позволить этой стране заново отстроить свою экономику с помощью экспорта [160].
Корни японского «пузыря» – в так называемом «Соглашении Плазы» 1985 г.
Когда экономика Японии была восстановлена, стали говорить, что курс иены можно было бы повысить. В 1982–1985 гг. 1 доллар стоил 240–260 иен. К 1987 г. он стоил 145 иен, а в 1988 г. – уже 128. Поскольку растущий курс иены привлекал инвесторов, Банк Японии сумел понизить ставку дисконтирования с 3,5 % в 1986 г. до 2,5 % в 1987 г.
С притоком капитала из-за границы и увеличением внутренних денежных запасов произошел бурный рост курсов акций и цен на землю, вызванный не менее стремительным послевоенным восстановлением экономики. Хотя от краха 1987 г. пострадали все крупные фондовые рынки мира, токийский пострадал незначительно. Индекс Nikkei, который стал рассчитываться с мая 1949 г. и был тогда установлен равным 100, к началу 70‑х гг. вырос до 5000, а к 1984 г. – до 10 000. В 1986 г. он прибавил 20 %, затем в период раздувания «пузыря» вырос еще и к концу 1989 г. достиг 39 000. В первые годы XXI в. этот индекс пытался вернуться к значению 15 000. Индекс цен на недвижимость, в шести крупнейших городах в 1955 г. равный 100, в 1980 г. поднялся до 5800 и в 1989 г. достиг своего максимума – 20 600. В какой-то момент даже могло показаться, что стоимость всей японской земли в четыре раза больше, чем американской, и что Токио больше Калифорнии [161].
В конце 1989 г. в Банк Японии был назначен новый управляющий Ясуки Миено. Для контроля над инфляцией он принялся энергично копировать меры иностранных центральных банков по повышению процентных ставок. Официальная ставка дисконтирования поднималась пять раз с 2,5 % в мае 1989 г. до 6 % к августу 1991 г. В конце концов в январе 1990 г. «пузырь» лопнул и разразились несколько скандалов, связанных с тем, что банки нанесли большие убытки «любимым» клиентам и подделали свои книги. В отличие от англосаксонских крахов агонию продлила японская система финансирования предприятий за счет банковских кредитов, а не за счет собственного капитала с ограниченной ответственностью. Проблема в том, что значительная часть долга, который держат японские банки, не имеет рынка, но если это признать, банковская система рухнет.
Чтобы уменьшить давление на заемщиков и банки, Банк Японии последовательно снижал ставку дисконтирования с 6 % в 1991 г. до нуля в марте 2001 г., но японский потребитель отказался расходовать свою прибыль, переведя 30 % от нее в сбережения. Инвестиции стали уходить за границу. В Токио семьи платят за жилье сумму, эквивалентную их 13-кратному годовому доходу, а не трех-четырехкратному, как в Нью-Йорке и Лондоне. Агония «пузыря» продлила неспособность японской банковской системы признать реальность: многие из ее активов не стоят ни гроша.
Значительная часть долга, который держат японские банки, не имеет рынка, но если это признать, банковская система рухнет.
Обычно последствиями спекулятивного эксцесса бывают банкротства и вынужденная распродажа активов по реалистичным ценам, но в Японии этого не произошло, так что пар так и не вышел из котла.
Интернет-«пузырь»
Поскольку воспоминания об интернетовском «пузыре» все еще свежи в памяти, нет никакой необходимости пересказывать здесь легенду о Билле Гейтсе и корпорации Microsoft. После достижения персональными компьютерами в начале 90‑х годов мирового лидерства было относительно просто популяризировать Интернет, который первоначально служил средством обмена информацией между учеными. Однако это столь благородное начинание быстро привело к появлению кое у кого неблагородных ожиданий, когда Интернет овладел воображением масс.
Интернет овладел воображением масс.
Особый энтузиазм вызвали электронный обмен информацией об акциях и электронные торги. К 1999 г. в США было 12 млн онлайновых счетов. Доски объявлений в Интернете появились в США как способ обмена мнениями об отдельных акциях. С апреля по ноябрь 1999 г. число членов дискуссионного форума сайта RagingBull.com утроилось, а среднее количество просмотренных за день страниц достигло 6 млн. В Великобритании Ample Interactive Investor объявил о том, что в марте 2000 г. его сайт посетил миллион пользователей, при 90 млн просмотренных страниц.
Вскоре были обнаружены другие направления коммерческого использования Интернета. К концу 1998 г. рыночная капитализация книготорговой фирмы Amazon.com достигла 17 млрд дол., увеличившись за год на 979 %. Год спустя, в конце 1999 г., Amazon.com оценивалась уже в 26,2 млрд дол., а ее акции шли по 76 дол. Для сравнения: в конце 1999 г. две крупнейшие американские книготорговые компании, Barnes & Noble и Borders, вместе имели рыночную капитализацию в 2,61 млрд дол., а их продажи составляли 6,5 млрд дол. Amazon.com в это время имела продажи в 1,6 млрд дол. и при этом не приносила прибыли.
В конце 1998 г. Yahoo.com, поисковая система, размещающая рекламу, оценивалась рынком в 23 млрд дол., при этом за год ее стоимость увеличилась на 546 %. К концу 1999 г. Yahoo.com стоила уже 115 млрд дол., а ее акции шли по 216 дол., но и она не приносила прибыли. В отличие от нее такой сложившийся медиа-гигант, как Walt Disney, оценивался тогда в 60 млрд дол. и приносил прибыль в 1,3 млрд дол.
При первоначальном публичном предложении акций онлайновой аукционной компании eBay заявки варьировались в пределах 14–16 дол. В первый день торгов в сентябре 1998 г. курс ее акций поднялся сначала до 54, а потом до 84 дол. В ноябре 1998 г. он составлял уже 218 дол., при этом рыночная капитализация компании вскоре достигла 12 млрд дол.
Британский «пузырь» интернет-компаний (и моя собственная роль в нанесении ущерба)
Такая динамика курса акций привела к тому, что по всему миру резко увеличилось число IPO, связанных с Интернетом. В феврале 2000 г. британский провайдер финансовой информации Interactive Investor International plc выпустил около 50 млн акций по цене 1,50 ф. ст. за акцию. Подписка превысила объем предложения в 26 раз, при этом заявки на покупку акций подали 82 000 частных инвесторов и банкиров и были получены чеки на 2 млрд ф. ст.
Я пришел на работу в эту компанию, более известную в народе как iii, в 1999 г., чтобы расширить содержание домашней страницы, касающееся акций. У компании был целый ряд отличий от обычных финансовых интернет-компаний. Основанная еще в 1995 г., она, по существу, была первой в стране и почти всегда быстрее остальных внедряла новейшие достижения. Ее служащие, особенно специалисты по техническим вопросам, обладали необычайно высокой квалификацией, в то время как другие компании, занимающиеся электронной коммерцией, в большинстве своем были прибежищами «летунов» или людей, решивших пока не делать карьеру.
