Фондовый рынок Великобритании за этот период упал на 15 %. В довершение всего доходность Chest Fund включала только прирост капитала, поскольку колледж тратил значительный доход, получаемый от портфеля. Я думаю, это один из лучших послужных списков в анналах финансов.
О том, как ему эт удалось, и пойдет речь в этом разделе.
Кейнс также скопил личное состояние за счет инвестирования. Он оставил после себя наследство стоимостью около $30 млн по современному курсу, поразившее его современников. Джастин Уолш, автор книги «Кейнс и рынок» (Keynes and the Market, 2008), отмечает, что последние шесть лет своей жизни Кейнс провел в качестве советника Казначейства на общественных началах. Он пережил своих родителей, которые не оставили ему наследства. Он был увлеченным покровителем искусств и финансировал многие проекты из собственного кармана. То, что в итоге у него осталась такая грандиозная сумма, привело лондонское общество в восторг.
«Было выражено некоторое удивление по поводу большого состояния, оставленного лордом Кейнсом, – писала Financial Times. – Впрочем, это был один из немногих экономистов, обладавших практической способностью делать деньги».
Кейнс начинал как обычный спекулянт и трейдер, пытавшийся предвидеть тенденции и прогнозировать циклы. Великая депрессия 1929 года заставила его вернуться к чертежной доске. Он был буквально раздавлен кризисом. Его личный капитал сократился более чем на 80 %. Под впечатлением от пережитого он полностью пересмотрел свои взгляды. Трейдерство, заключил он, требует «аномального предвидения» и «феноменального мастерства». «Мне ясно, – говорил Кейнс в одной из аналитических записок, – что идея оптовых изменений [входа и выхода с рынка на разных стадиях делового цикла] по разным причинам неосуществима и нежелательна».
После краха он стал инвестором – уже не спекулянтом. Его новые идеи об инвестировании стали напоминать идеи икон стоимостного инвестирования Бена Грэхема и Уоррена Баффета. Интересно, что крах задел и Грэхема и также побудил его глубоко задуматься о процессе инвестирования. Эти два великих денежных мыслителя независимо друг от друга пришли почти к одинаковым выводам.
Теперь Кейнс меньше внимания уделял прогнозированию рынка. Вместо этого он обратил свой острый ум на отдельные ценные бумаги, пытаясь понять их «конечную стоимость», как он это называл. Он подытожил свою новую философию в записке коллеге: «Моя цель – покупать ценные бумаги там, где я удовлетворен активами и конечной доходностью и где рыночная цена кажется заниженной по отношению к ним».
Кейнс также стал более терпеливым. Вот один из приведенных им примеров: в долгосрочной перспективе проще и безопаснее купить доллар за 75 центов и подождать, чем купить доллар за 75 центов, продать его, потому что он стал стоить 50 центов, и надеяться купить его обратно за 40 центов. Кейнс научился больше доверять своим собственным исследованиям и мнениям и не позволять рыночным ценам сбивать его с толку. Когда рынок упал, Кейнс заметил: «Я не делаю из этого вывода, что ответственный инвестиционный орган должен каждую неделю окидывать паническим взглядом список ценных бумаг, чтобы найти еще одну жертву на растерзание медведям».
Кейнс также развил в себе дух яростного противоречия. Один из его величайших личных переворотов произошел в 1933 году. Бушевала Великая депрессия. Речи Франклина Рузвельта пестрели антикорпоративной риторикой. Рынок тонул. Кейнс считал, что американские коммунальные предприятия были чрезвычайно дешевы на «иррационально немодном рынке». Он купил привилегированные акции, находящиеся в депрессии. В течение следующего года его личное состояние почти утроилось.
Кейнс был советником страховой компании, а также управляющим Chest Fund. В своей записке Кейнс изложил свое понимание причудливой, противоречивой природы инвестирования. Это «единственная сфера жизни и деятельности, где победа, безопасность и успех всегда достаются меньшинству и никогда – большинству. Как только обнаружите, что кто-то с вами согласен, – измените свое мнение. Как я понял из опыта, если я могу убедить совет директоров моей страховой компании купить акцию, это подходящий момент для ее продажи».
Он также научился держаться за свои акции, невзирая ни на какие препятствия, чтобы позволить магии сложного процента сделать свое дело (в том числе избегая налогов на прирост капитала). «“Тише!” – наш лучший девиз», – писал он, имея в виду необходимость игнорировать краткосрочный шум и позволить заявить о себе долгосрочным тенденциям. Это также означало ограничение своей деятельности покупкой только акций, продававшихся намного дешевле внутренней стоимости.
Кейнс также пришел к выводу, что акций бывает слишком много. Лучше иметь меньше акций и больше разумных идей, чем распыляться. Комитеты (и не только) неоднократно критиковали Кейнса за то, что он делает максимальные ставки на минимум компаний. Когда его обвинили в том, что он сделал слишком большую ставку на Elder Dempster, Кейнс остроумно осадил критиков: «Извините, что поставил слишком много на Elder Dempster. У меня случилось обострение хронического заблуждения, что одна хорошая акция безопаснее десяти плохих».
Он отвергал идею Баффета и других великих инвесторов о том, что следует разбавлять свои лучшие ставки длинным списком акций. В некоторые периоды карьеры Кейнса половина его портфеля могла приходиться всего на несколько имен, хотя он любил смешивать риски. Так, например, хотя половину его портфеля могли составлять всего пять имен, это не были сплошь золотые акции. «За свою веру в концентрацию портфеля, – пишет Уолш, – Кейнс был вознагражден инвестиционными результатами, намного превосходящими – хотя и с большей волатильностью – показатели широкого рынка».
В разгар депрессии Кейнс потерял друга, Сиднея Рассела Кука, который покончил с собой после серьезных потерь на рынке. Кейнс, возможно размышляя над этим опытом, писал, что инвесторы должны воспринимать потери с «максимально возможным хладнокровием и терпением». Инвесторы должны принять тот факт, что цены на акции могут колебаться в широких пределах по сравнению с базовыми значениями в течение длительного времени.
После принятия этих идей инвестиционная деятельность Кейнса заметно улучшилась. Если в 1920-е годы он обычно шел в русле рынка, то после краха показал выдающиеся результаты. Уолш датирует принятие Кейнсом подхода, который нам сейчас кажется подходом Уоррена Баффета, началом 1931 года. За последующие 15 лет стоимость Chest Fund выросла в десять раз, в то время как рынок в целом не получил никакой прибыли. Это действительно потрясающий результат, достигнутый в предельно сложных условиях.
Более свежая работа – «Кейнс – инвестор фондового рынка» (авторы – Дэвид Чамберс и Элрой Димсон). Они добавляют больше интересных деталей о том, как менялся его стиль инвестирования. Как отмечают Чамберс и Димсон, «в молодости Кейнс был чрезвычайно уверен в своих силах: наиболее активно в ущерб производительности он торговал в первый период своего управления имуществом колледжа вплоть до начала 1930-х годов».
В начале 1930-х годов он изменил свой
