некоторые пытаются немного сгладить ситуацию, используя «полу-Келли». Другими словами, если по формуле вы должны вложить в одну акцию 20 % своего бюджета, вы вкладываете половину этой суммы, или 10 %.
Я предпочитаю «половину Келли», потому что она значительно снижает волатильность без особого ущерба для доходности. Паундстоун говорит, что 10 %-я доходность при использовании «полного Келли» превращается в 7,5 % при использовании «половинного Келли». Но обратите внимание на следующее: «У игрока с “полным Келли” есть одна треть шансов уменьшить свои средства вдвое, прежде чем он их удвоит. У игрока с “половиной Келли” есть только одна девятая шанса потерять половину своих денег, прежде чем удвоить их».
У этой формулы гораздо больше нюансов, чем я готов рассмотреть в рамках своей темы. Она вызывала множество споров между учеными, которые продолжались десятилетиями. (См. книгу Паундстоуна, чтобы получить представление об этих дебатах. Кроме того, Майкл Мобуссин подытожил многое в работе «Размер имеет значение» (Size Matters, 2006). Вы можете найти ее бесплатно в интернете.)
Для меня главным препятствием является то, что на фондовом рынке вы не можете точно знать свои шансы или преимущества. Приходится угадывать.
Тем не менее идея заманчива. Эд Торп использовал ее в своем хедж-фонде Princeton/Newport. Основанный в 1974 году, он в среднем приносил 19 % прибыли в течение почти 30 лет без единого провального года. Чего здесь больше – формулы Келли или гениальности самого Торпа, сказать сложно.
Торп не одинок: многие великие инвесторы, похоже, интуитивно используют формулу Келли. И это возвращает нас к презентации Мэтта. Там был увлекательный слайд, который я воспроизвожу здесь. (Данные актуальны на конец 2014 года и основаны на публичных документах. Из-за некоторых ограничений это не совсем точный способ получить представление о портфеле. Например, инвесторы не обязаны раскрывать информацию об акциях, зарегистрированных за рубежом, и других позициях. Но получить приблизительное представление о концентрации управляющего на основе раскрытых акций можно.)
Вы увидите ряд выдающихся инвесторов и то, как они делают большие ставки на свои лучшие идеи. Эти портфели очень похожи на то, чего требует формула Келли.
Я сомневаюсь, что кто-то из них действительно подставляет цифры в формулу преимущества-вероятности, которую я вам показывал. Но это напоминает мне историю, которую я однажды услышал, о легендарном бильярдисте Толстяке Миннесоте и физике. Толстяк не использовал математические формулы из физики, когда играл в бильярд. Но законы физики все равно работали. Просто Толстяк Миннесота усвоил их через опыт.
То же самое можно сказать и об этих суперинвесторах. Принципы использования преимуществ и вероятностей являются частью того, что они делают.
На слайде Мэтта это было продемонстрировано наглядно. Чтобы максимизировать свои доходы, вам лучше следовать этим примерам. Чтобы перевернуть это представление, посмотрите, что делают неудачливые инвесторы. Типичный взаимный фонд владеет примерно 100 акциями. Ни одна из них не растет слишком сильно (или слишком долго). И большинство фондов не превышают среднюю доходность рынка.
Как советует Баффет в эпиграфе, не используйте систему инвестирования типа «Ноев ковчег». Похоже, многие великие инвесторы взяли этот совет на вооружение. И это то, что я стараюсь делать в своем собственном портфеле: держать список имен относительно коротким. И сосредоточиться на лучших идеях. Когда вы поймаете стократник, вам захочется, чтобы он занимал заметное место в вашем портфеле.
Глава 11
Обратный выкуп акций: Ускорение возврата
Что такое тонтина?
Если вам кажется, что это французская выпечка, от которой можно стать толще, вы отчасти правы. Тонтина – действительно французский продукт. Правда, не пирожное.
Это, скорее, легальная тактика утолщения кошелька. Но давайте я сначала расскажу о Лоренцо Тонти– парне, от имени которого и произошло слово «тонтина».
Представьте: 1652 год, Франция, у руля дом Бурбонов. На троне Людовик XIV. Французская казна пуста. Идет война с Испанией, и королю нужны деньги для ее продолжения.
Он приглашает Лоренцо де Тонти, банкира из Неаполя, к своему пышному двору. У Тонти есть идея.
«Давайте попросим граждан вкладывать деньги в акции государственного пула, – предлагает Тонти. – Мы будем регулярно выплачивать из этого пула им дивиденды. Но они не смогут передать или продать свои акции. И не смогут передать их наследникам. Мы их аннулируем». Глаза Тонти сужаются, и он задумчиво покручивает свой роскошный ус.
«Но, – продолжает Тонти, многозначительно подняв бровь, – мы обещаем выплачивать одну и ту же общую сумму независимо от того, сколько акций осталось. Таким образом, после смерти каждого акционера, оставшиеся получают все больше и больше прибыли от пула. Такое вознаграждение привлечет инвесторов и позволит собрать средства, которые вы ищете».
Король заерзал на троне.
«Когда умрет последний акционер, – завершает Тонти свою мысль, – капитал пула вернется государству». Король с волчьей ухмылкой жадно потирает руки. План Тонти помог бы достичь его целей… Однако, поразмыслив, даже невежественный в финансах король понял, что в подлинном выигрыше от этой схемы с акциями окажутся держатели-долгожители. Они будут получать все большую долю дивидендов и богатеть по мере того, как другие будут умирать.
Он не стал реализовывать идею Тонти. Но ее реализовали другие. Думаю, неаполитанскому банкиру было бы забавно увидеть современное переосмысление его идеи.
(Существует определенный скептицизм в отношении того, что авторство этой идеи принадлежит Тонти. Некоторые данные свидетельствуют, что это еще более старая итальянская схема, которую Тонти просто перенес на французскую почву.)
Сегодня Тонти был бы активистом, выступающим перед руководителями компаний, а не перед королями с рассказом о чудесах выкупа акций. Множество компаний-стократников жадно покупают свои собственные акции, когда рынок позволяет им сделать это дешево.
Выкуп акций: Современные Тонтины
Выкуп акций заслуживает отдельной главы, поскольку при правильном подходе он может ускорить рост доходов.
Обратный выкуп – это когда компания выкупает свои собственные акции. Если компания выкупает акции, ее будущие доходы, дивиденды и активы концентрируются в руках постоянно сокращающейся базы акционеров.
В наши дни обратный выкуп акций проводят многие компании. В условиях медленного или нулевого роста экономики эта тактика становится все более важным фактором роста прибыли на акцию.
Но для этого необходимо действительно сократить количество акций в обращении.
За период с 1998 года 500 крупнейших компаний США выкупили около четверти своих акций в долларовом эквиваленте, однако фактическое количество акций в обращении даже выросло. Это происходит потому, что они щедро раздают акции в качестве бонусов алчным топ-менеджерам.
Но не позволяйте дурным примерам отвлечь ваше внимание от мудрости концепции. Есть несколько компаний, которые показывают самую лучшую практику.
Один из классических примеров – AutoNation, о которой я уже упоминал.
