80-х годах Edper контролировала 15 % фондовой биржи Торонто.) И завершает пятерку Альберт Фрер, самый богатый человек в Бельгии, контролирующий холдинговую компанию Groupe Bruxelles Lambert.
«Эти пять групп сыграли важную роль в формировании моего мнения о холдинговых компаниях, – сказал Тодд. – Они охватывают период с 1880-х годов до сегодняшнего дня». Он считает подобный экскурс в историю полезным, поскольку он показывает, что хорошие холдинговые компании являются строителями бизнеса.
Он отмечает, что создание реального богатства – «не богатства полетов первым классом, а богатства библиотек, названных в вашу честь», – происходит благодаря развитию бизнеса, владению и управлению бизнесом и долгосрочным обязательствам. «И это то, что я вижу во всех фирмах вроде Brookfield, Loews или Leucadia».
Тодд всерьез занялся составлением собственного списка холдинговых компаний в 2000 году, когда впервые узнал о деятельности Альберта Фрера. Рынок оценивал Groupe Bruxelles Lambert (GBL) только на основании ее публичных акций. Но она владела 25 %-й долей в немецкой медиакомпании Bertelsmann, которая в то время была частной. Если бы Bertelsmann стала публичной, то GBL сразу оказалась бы втрое больше. Из-за множества пакетов акций такие компании могут быть сложными для анализа. Они не укладываются в простые рамки Уолл-стрит и в основном остаются без внимания. Иногда это позволяет купить их акции задешево.
Заинтригованный Тодд начал искать другие имена, подобные Groupe Bruxelles Lambert. На протяжении многих лет он добавлял в свою базу данных каждую обнаруженную статью о группе компаний или холдинге. В 2007 году он серьезно задумался, как эта идея может работать в качестве самостоятельной инвестиционной стратегии. К тому времени в его списке накопилось около 50 названий. Тодд до сих пор добавляет новые по мере их обнаружения. Сейчас их 113. Характеристики этой группы небезынтересны.
«18 компаний базируются в Северной Америке, 12 – в США, – пояснял он тогда. – Львиная доля находится за пределами США». Он сказал, что не инвестирует в американские акции, если только они не окажутся экстремально дешевыми в результате какого-нибудь непредвиденного события. Поэтому портфель Райана с самого начала стал международным. В него вошли шведская AB Kinnevik, французская Bolloré Group, канадская Dundee Corp. и гонконгская First Pacific Co.
Тодд любит пограничные рынки. Но он не готов входить в холдинговую компанию, находящуюся, скажем, в Казахстане, даже если верит в этот рынок. Он предпочел бы владеть акциями в холдингах, базирующихся на развитых рынках, которые ведут бизнес на пограничных и развивающихся рынках. Таким образом, по крайней мере на уровне холдинговой компании, он получает преимущества зрелого рынка капитала с легко доступными финансовыми показателями, раскрытием информации и прочими удобствами.
Инвестиционная философия Тодда соответствует многим темам этой книги. Например, он стремится покупать акции холдинговых компаний дешевле суммы стоимости их частей. Он также обращает внимание на наличие у инсайдеров крупных пакетов акций и на владельцев-операторов, предпочитает крепкие балансы и низкий уровень долга. Список можно продолжать. Как доказывает Berkshire Hathaway, структура холдинговой компании может давать 100-кратную доходность и даже превосходить ее.
Глава 10
Герои Келли: Ставьте по-крупному
Я не могу участвовать в 50 или 75 делах. Так только Ной мог инвестировать в ковчег – в итоге получается зоопарк. Мне нравится вкладывать значимые суммы денег в ограниченное число проектов.
Уоррен Баффет
Томас Фелпс писал: «Не поддавайся искушению стрелять по мелкой дичи». Идея заключается в том, что вы хотите сосредоточить свой капитал на акциях с потенциалом стократной доходности. Вы не хотите владеть «зоопарком» акций и обеспечить посредственный результат.
В этой главе мы рассмотрим идею концентрации вашего портфеля.
В Цюрихе на конференции ValueX Мэтт Петерсон из Peterson Capital Management представил идею критерия Келли. Концепция может показаться слишком заумной, но ее основная идея проста: делайте большие ставки на свои лучшие идеи.
Все началось с человека по имени Джон Келли – младший (1923–1965).
Келли был техасцем, пилотом в авиации военно-морского флота во время Второй мировой войны и доктором физики. Он работал в знаменитой лаборатории Bell Labs, где в 1956 году и разработал так называемый критерий Келли. Эта история замечательно рассказана в книге Уильяма Паундстоуна «Формула удачи» (Fortune’s Formula: The Untold Story of the Scientific Betting System That Beat the Casinos and Wall Street, 2005).
Келли искал ответ на вопрос. Предположим, что азартный игрок знает, как, скорее всего, пройдет гонка. Это не на сто процентов надежно, но дает ему преимущество. Если предположить, что он может делать ставки по тем же коэффициентам, что и все остальные, какую часть запланированного на них бюджета он должен поставить?
Ответ Келли сводится к следующему (это версия E = mc2 для тех, кто рискует):
f = преимущество/вероятность
F – это процент от ваших средств, который вы выделяете на эту ставку. Скажем, на Дерби Кентукки вы можете поставить на Большого Брауна с коэффициентом 5–1 – то есть, если вы поставите $1 и Большой Браун победит, вы выиграете $5. (Кроме того, вы получите обратно свои $1.) Вероятность = 5.
А что насчет вашего преимущества? По вашим данным, вероятность победы Большого Брауна составляет один к трем. Это означает, что ставка в $1 дает вам треть шансов получить в итоге $6 ($5 плюс ваша первоначальная ставка в $1). В среднем такие ставки на $1 стоят $2 – чистая прибыль составляет $1. Преимущество равно прибыли, разделенной на размер ставки, в данном случае на $1. Преимущество = 1.
Подставьте все это в формулу, и Келли подскажет, что вы должны поставить на Большого Брауна 20 % своих средств.
Если вы не поняли математику, не беспокойтесь об этом. Цель формулы – найти оптимальную сумму для ставки. И приблизительный ответ таков: когда у вас все хорошо, вы ставите по-крупному.
Как вы понимаете, это полезно для инвесторов, потому что они тоже сталкиваются с вопросом: сколько мне ставить на одну ценную бумагу?
Формула Келли дает вам объективный способ анализа. Но у нее есть свои особенности. Начнем с того, что этот алгоритм жадный. Как пишет Паундстоун, «он постоянно идет на риск, чтобы достичь все более высоких вершин богатства». Он направлен на то, чтобы сделать больше всех быстрее всех, но эта цель подойдет не каждому.
Однако он также консервативен, поскольку предотвращает разорение. В нем, как выразился один профессор, «автоматически встроено… железобетонное желание выжить». Несмотря на это, формула приводит к большим колебаниям объема ваших средств. Как видно из нашего примера с Большим Брауном, при проигрыше – а вы бы проиграли – вы теряете 20 % своего бюджета. Это привело к тому, что
