Эдди Ламперт приобрел в ней долю в 2000 году. Ламперт – отличный инвестор, он знает, как работают тонтины. С его участием AutoNation выкупила огромное количество акций – в общей сложности 65 %.
Это 8,4 % в год – только за счет выкупа акций. Как пишет Стив Брегман из Horizon-Kinetics, владеющий 5 % акций AN, «это очень необычно по масштабу и продолжительности; мы наблюдаем медленно развивающуюся частную сделку, происходящую на открытом рынке. И можем даже принять в ней участие».
Последствия для акций были замечательными. С момента начала тонтины акции AutoNation выросли на 520 %. В годовом исчислении это более 15 % в год на протяжении 13 лет! На графике показано последнее десятилетие. Вы можете видеть падение количества акций в обращении и резкий рост цены акций.
Тем временем Ламперт продолжал держать свои акции, и его доля сильно выросла. За последние пару лет он немного сократил свой пакет, но по-прежнему владеет почти 53 % акций.
Еще более долгосрочный пример – компания Loews Corp. Я восхищаюсь мастерством и терпением семьи Тиш, которая контролирует Loews. Семья – еще и крупнейший акционер фирмы. Loews последовательно выкупает акции. За последние четыре десятилетия Loews сократила общее количество акций в обращении более чем на 70 %. Это в значительной степени способствовало росту доходности. Каждый доллар, вложенный в Loews в 1961 году, сегодня стоит около $1240.
В некотором смысле, теряя акционеров, эти компании становятся более ценными. Звучит странно, но, по сути, именно это и происходит. Побеждают те, кто просто не продает акции.
Этой практикой злоупотребляют, и она распространена больше, чем следовало бы. Как сказал Уоррен Баффет в письме акционерам в 2000 году, «существует только одна комбинация факторов, которая делает целесообразным для компании выкуп своих акций: во-первых, у компании есть свободные средства – денежные средства плюс разумные возможности заимствования – сверх краткосрочных потребностей бизнеса, во-вторых, ее акции продаются на рынке ниже их внутренней стоимости, рассчитанной консервативно».
При соблюдении этих двух требований Баффет горячо одобряет обратный выкуп акций. Вот цитата из его письма акционерам от 1980 года:
«Мы не можем удержаться, чтобы не сделать здесь небольшую рекламную паузу. Одно из направлений использования нераспределенной прибыли, которое мы часто приветствуем с особым энтузиазмом, когда оно практикуется компаниями, где мы имеем инвестиционный интерес, – это выкуп собственных акций. Аргументация проста: если прекрасный бизнес продается на рынке за гораздо меньшую цену, чем его внутренняя стоимость, что может быть более надежным или более выгодным использованием капитала, чем значительное расширение интересов всех владельцев по этой выгодной цене? Конкурентная природа корпоративной деятельности по приобретению почти гарантирует выплату полной цены – а часто и больше, – когда компания покупает другое предприятие в полную собственность. Однако аукционная природа рынков ценных бумаг часто позволяет компаниям с хорошим управлением приобретать части собственного бизнеса по цене менее половины от необходимой для приобретения такой же доходности путем покупки другого предприятия на основе переговоров» (курсив авторский. – Прим. ред.).
При правильном подходе обратный выкуп акций может ускорить процесс компаундирования прибыли. Эта практика широко распространилась только в последние пару десятилетий. Поэтому в исследовании, посвященном стократникам и охватывающем период с 1962 по 2014 год, она не описывается как популярная. Но те, кто прилежно покупал свои собственные акции, добились впечатляющих результатов, как аутсайдеры в главе 8.
Это потенциальная подсказка. Когда вы обнаруживаете компанию, которая с течением времени снижает стоимость своих акций в обращении и, похоже, умеет покупать их по хорошим ценам, вам следует присмотреться к ней повнимательнее. Возможно, вы нашли кандидата на стократник.
Глава 12
Не пускать конкурентов
По-настоящему великий бизнес должен быть окружен надежным рвом, защищающим превосходную прибыль на инвестированный капитал.
Уоррен Баффет
В подавляющем большинстве случаев, чтобы стать стократником, компании необходимо делать что-то хорошо в течение очень долгого времени. Настойчивость так же важна для стократника, как джин для мартини.
Итак, какие признаки мы можем найти в бизнесе, чтобы убедиться, что он способен просуществовать 20 лет?
Это подводит нас к теме рвов.
Ров – это то, что защищает бизнес от конкурентов. Имеется в виду долговечное конкурентное преимущество. (По аналогии Фелпс называл его воротами.) Уоррен Баффет популяризировал эту идею, и литература по теме достаточно обширна. Я приведу здесь несколько примеров, включая неопубликованное исследование Мэтью Берри, выпускника Колумбийской школы бизнеса и бывшего сотрудника Lane Five Capital, которое дает окончательный ответ – по крайней мере, самый окончательный из всех, что я видел.
Когда я думаю о рвах, то вспоминаю Пэта Дорси. Он был директором по исследованиям акций в Morningstar, а в настоящее время является президентом Sanibel Captiva Investment Advisers. Дорси много пишет и говорит о рвах.
Объясняя в своей «Маленькой книжке, которая принесет вам состояние» (М., Попурри, 2009), почему вы должны обращать внимание на рвы, Дорси использует аналогию: «Платить больше за более долговечное нам диктует здравый смысл. От кухонных приборов до автомобилей и домов товары, которые служат дольше, обычно имеют более высокую цену… Та же концепция применима и на фондовом рынке».
Более долговечные компании стоят дороже. А рвы делают компании долговечными, не позволяя конкурентам проникнуть внутрь. Компания со рвом может поддерживать высокую доходность дольше, чем компания без рва. Это также означает, что она может реинвестировать прибыль по более высоким ставкам, чем конкуренты. Как вы уже поняли, это важная часть рецепта стократников.
Рвы принимают различные формы. Вот некоторые из них.
● У вас сильный бренд. У Tiffany есть ров. Люди платят деньги, чтобы получить эту голубую коробку, даже если ее содержимое можно купить в другом месте за меньшую цену. Oreo – это бренд. Возможно, он не позволяет устанавливать премиальные цены, но он внушает лояльность и обеспечивает постоянных клиентов. Это ров.
● Переход на другой продукт стоит дорого. У Дорси есть отличный пример, где он говорит о банках. У одного банка нет особых конкурентных преимуществ перед другим. У них у всех одинаковые продукты. А с появлением интернета перестало иметь значения даже расположение отделений. И все же, если посмотреть на цифры, люди, как правило, остаются в своих банках по шесть-семь лет. Причина в том, что менять банк очень хлопотно. Как говорят экономисты, «издержки переключения» высоки. Это ров.
● Вы пользуетесь сетевыми эффектами. У Microsoft был большой ров в течение многих лет. Все пользовались ее операционной системой. И поэтому вы тоже хотели использовать ее операционную систему. Чем больше людей имеют эти продукты, тем больше они пользуются сетевыми эффектами. Вспомните Twitter, Facebook и YouTube. Конкурентам
